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Wöchentliches Investment Update – Jetzt wird es ernst

Zahlreiche Marktbeobachter (einschließlich uns selbst) prognostizieren seit mindestens einem Jahr einen starken Anstieg der Realrenditen in den USA. Dieser ist 2021 nie wirklich eingetreten, was hauptsächlich daran lag, dass das Wiederaufflackern der Covid-Infektionszahlen regelmäßig zu Rallys der US-Staatsanleihen führte. Wird das im Jahr 2022 anders sein?

Diesmal könnte es allerdings ernst werden. Natürlich wollen wir das Risiko, das zukünftige Coronavirus-Varianten für die Wirtschaft darstellen, nicht herunterspielen, aber Delta und Omikron zeigten bisher, dass jede neue Variante immer weniger negative Auswirkungen hatte.

Gleichzeitig haben sich die Mitteilungen der US Federal Reserve zu ihrer geldpolitischen Haltung eindeutig geändert.

Im letzten Jahr ging die Zentralbank davon aus, dass die Inflation nur vorübergehend höher sein würde, aber inzwischen zeichnet sich immer klarer ab, dass der Preisdruck zumindest teilweise anhalten wird. Während Covid als makroökonomischer Faktor (langsam) an Bedeutung verlieren dürfte, werden die Lieferkettenstörungen wahrscheinlich weitergehen.

Und noch wichtiger: der US Arbeitsmarkt ist nicht weit von der Vollbeschäftigung entfernt, was bedeutet, dass die Gehaltssteigerungen der jüngsten Zeit länger anhalten könnten. Da die Fed bei der Inflationsbekämpfung hinter der Kurve zurückliegt, denken wir, dass jetzt das Risiko besteht, dass die Bank ihre Leitzinsen stärker anhebt als der Markt derzeit erwartet (siehe Diagramm 1).

US-Arbeitsmarkt – Besser in Form als es den Anschein haben könnte

Zahlreiche Beobachter hielten den jüngsten US-Arbeitsmarktbericht für enttäuschend. Im Dezember wurden nur 199.000 Stellen geschaffen, während die Konsensprognosen von 400.000 ausgegangen waren. Allerdings war die Enttäuschung eher auf zu optimistische Erwartungen als auf eine überraschende Verlangsamung der Stellenzuwächse zurückzuführen.

Es ist wichtig, die Zunahme der Covid-Infektionszahlen im Laufe des Monats zu berücksichtigen (die sich seitdem noch verstärkt haben). In den letzten zwei Jahren haben sich die Stellenzuwächse jedes Mal stark verlangsamt, wenn das der Fall war. Das gilt besonders für Branchen, die empfindlich auf Einschränkungen durch Lockdowns oder die Nervosität der Menschen bei hohem Infektionsrisiko reagieren. Wir rechnen mit einer Erholung der Stellenzuwächse, wenn die Omikron-Welle vorüber ist,denn anderen Indikatoren zufolge ist der Arbeitsmarkt in der Tat relativ stark. Obwohl die Erwerbsquote im Dezember stieg (allerdings nicht bei den älteren Arbeitnehmern), ging die Arbeitslosenrate zurück, was bedeutet, dass mehr Menschen, die wieder auf den Arbeitsmarkt kamen, eine Stelle fanden.

Das gleicht den Pessimismus im Zusammenhang mit der hohen Zahl der ‚Jobabbrüche‘ teilweise aus, die die Zahl an Personen zeigt, die freiwillig ihre Stelle verlassen. Diese ‚große Kündigungswelle‘ ist ein positives Zeichen für die Dynamik des US-Arbeitsmarktes.

Wir sind uns alle der Tatsache bewusst, dass die Gesellschaft und die Wirtschaft aufgrund der Pandemie in Zukunft in vieler Hinsicht anders sein werden. Das bedeutet, dass eine Neukonfiguration des Arbeitsmarktes erforderlich ist. Die hohe Zahl an Arbeitnehmern, die ihre Stellen verlassen (und möglicherweise neue, bessere Stellen annehmen), zeigt, dass diese Neukonfiguration schnell erfolgt (und im Kontrast zu Europa steht, wo die Stabilität auf Kosten der wirtschaftlichen Dynamik geht).

Bestimmte Marktsegmente profitieren von höheren Zinsen

Eine starke Nachfrage seitens Verbrauchern und Unternehmen in Kombination mit den anhaltenden Störungen der Lieferkette und weniger Arbeitskräften sind die Faktoren, die die Inflation nachhaltig steigen lassen.

Zumindest braucht die US-Geldpolitik nicht länger akkommodierend zu sein (wie das derzeit der Fall ist). Selbst bei einer Rückkehr zu einem neutralen Leitzins wären die Realrenditen möglicherweise um 75-100 Bp höher als heute.

Die potenziellen Auswirkungen eines solchen Anstiegs werden an der Marktentwicklung während des Ausverkaufs der Realrenditen in diesem Monat bereits deutlich.

Indizes mit positiver Sensitivität gegenüber höheren Zinsen – z. B. diejenigen für Substanzwerte und Rohstoffe – erzielten eine Outperformance, während Anlagen, für die höhere Zinsen ein Risiko darstellen – z. B. Technologiewerte – stark zurückblieben (siehe Diagramm 2).

Der Ausblick für die US-Zinsen lässt davon ausgehen, dass diese Entwicklung nachhaltig sein könnte.

Die Auswirkungen auf die Aktienmärkte werden davon abhängen, wie stark die höheren Realzinsen die Kurs-Gewinn-Verhältnisse zurückgehen lassen (besonders für Technologie- und Wachstumswerte). Die Unternehmensgewinne dürften sich weiterhin vom Lockdown des Jahres 2020 erholen, was eine fundamentale Unterstützung für die Aktienmärkte sein wird. Ein Rückgang der KGVs könnte allerdings den Umfang des Anstiegs der Aktienindizes parallel zu diesen Gewinnen begrenzen.


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